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政府权力与资本市场:A股目前存在的弊病

2020-08-06 18:46来源:互联网浏览:

2020年7月,A股一改往日的宁静,突然飙涨,一度大涨至3400点。伴随着A股行情的到来,不少散户跑步入场,一时间热浪涌动。许多的股评家、基金经理、机构、券商、媒体皆喜形于色,奔走相告:A股牛市已来。至于是什么样的牛市,到底是“疯牛”、“快牛”还是“慢牛”,人们看法各异。作者倒是想给国内的中小散户浇一盆冷水,清醒一下。国内股市存在的问题和弊病较多,积重难返,非短期之内就能扭转乾坤。如果这些弊端不能得到解决,A股不可能出现美国股市那样的长达数十年的“慢牛”。当下A股的行情顶多就是“疯牛”、“快牛”,疯涨一轮之后,又是一地鸡毛,随后进入漫漫熊市。

中美两国之间日益激烈的竞争,其中最重要的战场就是金融市场与创新科技。中国的GDP要想在未来十年快速超越美国,金融这张牌必须打好,但很多事情,说起来容易,做起来却步履艰难。A股要实现类似美国股市那样的高度繁荣,首先应该正视自身存在的问题,并以此构建和完善资本市场的制度。

1、投资者构成比例。中国股市与美国股市很大的一个不同就是:中国股市的散户占绝对份额,个人散户占投资者比例为99.76%,欧美国股市的散户极少,不足6%。散户众多,必然导致的情况是:资金分散,加剧了信息不对称、认知差异、决策分散等诸多非常不利于牛市行情的结果。散户很难做到长期持有股票,频繁的交易实际上将投资蜕变了投机,历史经验和各方数据显示,散户将股市看作投机的工具,是赚不到钱的,最终也不利于股市的长远发展。相关的具体内容,请阅读我写的《中国股市的散户为啥赚不到钱》一文。

欧美等股市的上百年历史经验表明:只有大幅减少散户,降低股市的波动性,才有望实现股市的长期繁荣。消灭散户是一个非常漫长的过程,美国股市在上个世纪20年代,散户比例也高达80%~90%,现在美国股市的散户仅剩6%。美国也是花费了数十年之功才逐步让散户退出市场,这主要归功于美股基金规模的壮大和养老金的入市。去散户化是一个相当费时的过程,不能操之过急。

2、A股上市公司财务造假成风。会计造假、财务造假在中国股市已经是一个非常普遍的现象,它导致一系列并发症和恶果。简单来说,A股造假、欺诈成本低,处罚过轻,证监会顶格处罚也就罚款60万元,新《证券法》虽然提高了罚款金额,但其处罚力度仍轻,100万元以上1000万以下,对于一些上市公司通过欺诈、财务造假动辄牟利几亿、几十亿元来说,仍属九牛一毛。例如康美药业马兴田在财务造假被揭穿之前,将股权质押给银行,套现九十多亿元。按照新法案,罚他1000万元,对他来说,没有什么实际影响,根本不能起到震慑犯罪的作用。

国内在资本市场的治理方面,重行政监管,轻刑律。“以罚代刑”的现象比较普遍,这使得上市公司的造假成本很低。新《证券法》将类似财务造假等违法行为首次纳入了刑法。但对犯罪行为的打击力度仍然不够严厉。对资本市场的违法犯罪,要实行严刑峻法才能收到快速治理、高效治理的奇效。譬如美国政府对上市企业的造假行为,其打击力度和方式是非常严厉的,从行政处罚来说,透过罚款和集体诉讼制度让造假者、作恶者赔得倾家荡产,另外还会被判处10年以上25年以下的牢狱,有些州甚至是终生的监禁。美国对资本市场的治理方面不仅有高额的罚款,严厉的法律制裁和集体赔偿制度。相关具体内容,请参阅我写的《从财务造假到毒海参:市场经济与法制》。

4、分红政策。A股市场的分红和股息派发差异巨大,有些企业只在股市里融资,却很少分红或不分红,股民戏称A股盛产“铁公鸡”。有些上市企业已经形成了多年不分红的惯性,眼见同行的企业分红,却很是不习惯,找各种理由搪塞不分红的原因。有些企业的分红收益还远不如银行活期存款利率,这不是令投资者心寒么?许多企业仅将股市看成是“圈钱”、“融资”的工具,却从不考虑回报投资人。还有一些国企的董事长或CEO是政府官员,分不分红看官员的情绪,心情好就分点给股民,心情不好,就不分。

“重融资,忽视回报”的股市,本质上竭泽而渔,最终只会让投资者鄙视和离场。这与美国股市相去甚远,美股有长期分红的制度和惯性。分红和派息的回报,会促使投资者长期持有股票,而不是频繁交易。国内股市的分红政策应该建立一个各方都可以接受的长效机制,例如证监会可以对连续2年或3年未分红的企业予以黄牌警告,纳入重点监控的名单,对一些分红较少,吝啬的企业加大审查力度,看其是否存在违法违规行为。分红机制不仅应该长效化,而且应该多元化,多种途径和方式回报投资者。

5、投资者弱势。在资本市场,投资者与上市公司通过契约达成合作关系,国家的法律法规就应该维护双方的利益。但在国内股市,强势的一方永远是上市公司,而投资者则属于弱势群体。对于一些上市公司多年不分红、不派息也只是吝啬而已,更有大量的上市通过欺诈、财务造假来坑害投资者。例如康美药业财务造假,武汉金凰珠宝百亿黄金造假案,瑞幸咖啡订单造假案。还有些上市企业通过编故事来哄骗投资者。例如乐视股票,贾跃亭的胡乱作为坑害了约28万名投资者。有些老股民总结道,上市公司的强势到了何种程度?这些企业以近乎零成本的方式快速融资并套现。股民血本无归,他们几乎承担了上市企业的一切风险。最重要的是,自己的利益受损或亏完、被骗之后,他们没有一个快捷高效的渠道维护自己的合法权益。新《证券法》增加了类似集体诉讼的代表人诉讼制度,但是否能有效地帮助投资者维权,还需要一些具体的案例,才知道效果如何。

6、股市的做空机制。国内的股市没有美股那样的做空机制,尤其是第三方独立机构所作出的调查报告。做空机制可以让一些欺诈、造假行为曝光,从而提醒投资者警惕风险。做空机制有助于提高市场透明度,保护投资者的利益,促使上市企业守法,重视企业的健康质量。做空与做多机制的博弈,有助于让价格趋于合理。

7、A股非纯粹的市场经济,至少是非成熟的市场经济,与国内频繁调控的楼市一样,也是一个政策市。所谓政策市,就是根据政府的意愿来决定市场的运转和效率。当政府认为股市过热的时候,就要出台政策打压;当政府认为股市过于低迷的时候,又会出台一些利好来刺激股市;当政府认为股市应该为楼市、基建等行业让路的时候,又会出台一些控制行情走向的政策。政策市与真正意义上的市场经济最大的区别在于:政策市是一种被权力扭曲了的市场,就像一根有着良好伸缩性能的弹簧,被反复的拉直缩回,随着次数的增加,这根弹簧的韧性和弹性会大大降低,直到最后失去弹性。政策市就好比这根弹簧,调控的次数越多,市场就越失去活力,失去自我修复和协调的能力。

8、政府权力对股市的过度干预。经济学理论认为:在经济活动中,普遍存在两只手,即市场的“无形之手”与政府的“有形之手”,这两只手在经济活动中是一种博弈的关系。政府在经济活动中的权力越大,市场的效率和灵活性就越差,相反,政府在经济活动中的权力受到制约,市场效率就越高,市场本身就越灵活。对于股市这样的资本市场尤其是这样的:政府的权力不愿意从市场中撤除,股市很难兴旺。政府既想扩大在资本市场中的权力,又想让资本市场繁荣起来,这几乎不是不可能的。世界金融史上都没有这样的先例。

权力与市场,是一种博弈关系。孟子曰,鱼和熊掌不可兼得。这话放在权力与市场的关系同样适用,即市场效率与政府权力的最大化不可兼得。政府权力最重要的不是干预和垄断资本市场,而是重在监管和制定、执行法律法规。如果将资本市场看成是一个信息的聚合地,那么政府就应该减少对信息的干扰,让信息自由流动、自行交换,通过市场契约来实现资本市场的高效运转。信息论认为,信息的交换分为载体和内容。所谓载体就是提供基本的传输介质和通道。政府的作用就是载体,负责提供信息的传输介质和维护保障信息的畅通,构建一个市场化的环境和渠道。内容才是交换的主体。由交易双方或多方自行协商达成共识,政府做载体,而不是成为内容。通俗点说,这就跟地方上招商引资是一个道理:政府打造好营商环境,筑巢引凤,吸引投资和商业进驻,而不是让政府自己去开店做生意。

9、裁判员与运动员现象。资本市场的裁判员即证监会等监管机构,运动员是指参与上市的企业、券商、机构等。问题就在于:运动员的构成比例。国内A股上市企业中,国有控股的上市企业占到了绝对份额。据东方财富Choice数据统计,截至2020年初,A股共3756家上市公司,其中上市国企(包括地方国有企业和中央国有企业)共1139家,占比30.32%;上市国企总市值为37.17万亿元,占A股总市值的57.16%。最近几年上市企业净利润前十的几乎都是国有银行。这还只是上市公司。除了国有上市公司控制了股市的绝大部分份额,还有各种交易所、证券业协会,证券公司,信托公司,基金公司,保险公司,证金公司、汇金公司以及各种国家队基金、社保基金。这些大都是国有企业,或国资委(含中央和地方)控股的企业。

国有企业、国有控股企业的管理者或决策者,大都是政府委任的官员。这就形成了一个官僚资本控制的市场:负责股市监管的证监会是政府官员,控制A股总市值绝对份额的国有企业,他们的CEO或董事会、或党组也是政府任命的官员,再加上交易所、证券公司的董事长以及各种机构的负责人、基金经理等,皆是政府任命的官员。这就形成了裁判员是政府官员,里面参与竞争、角逐的绝大部分成员也是国家队的或政府官员。这可不就成了既是裁判员又是运动员的现象了吗?这就产生了政府监管政府的现象。在这种体制下,根本无法做到自由和公平。美国股市里就没有这种现象,上市企业,无论是国内的,国外的,一视同仁,各种基金、交易所、证券公司皆是私人或控股公司的,根本不存在裁判员、运动员都是来自同一部门的现象。

维系美国资本市场的是法制与市场契约,政府通过法律监管资本市场,上市企业为未来计划寻求融资,承诺将企业的一部分收益以股息分红的方式派发给投资者,投资者认同股票的价值,投资者与上市企业通过资本市场达成契约。企业融资或扩大生产或加大研发规模,以创造更多的商业价值,投资者与上市企业通过市场契约实现双赢。

在A股市场里,掌握市场话语权的都是来自政府官员,官员首先要听从上级的指令,其次官员需要创造政绩以实现升迁,最后官员也有自利的一面,例如权力寻租,内幕交易等等。也就是说,维系A股市场运转的根本就不是市场契约,而是官员的政绩。由于政绩优先,那么投资者的利益自然不在官员的考虑范围之内。

官僚资本市场与美国股市这样的纯粹资本市场的差别在于:官僚资本——官僚的利益在资本之前,官僚的利益永远是第一位的。A股国家队的占比过高,导致了市场的官僚化,使其难以走向真正的市场化。

10、媒体,尤其是官媒对股市的捧杀。官方媒体倡导政治正确,宣扬红色政权的制度优势是其宣传本职工作。但是,也不能一味地将任何事情、任何事物都向政治上靠拢。国内官媒常见的一个毛病是:鼓吹炒股要听党指挥,听政府的招呼,炒股也要坚持政治正确,一切经济活动都必须配合最高设计,这明显有违市场经济的本质。市场经济的本质就是自由贸易、自由协商,通过共识达成契约和合作关系。如果再加上意识形态的审查,这必然导致市场化程度受到阻塞,无法实现资本的自由流通。

官媒长年累月地鼓吹资本市场应该坚持政治正确,其实是用意识形态为资本市场加了一个紧箍咒,有事没事的就念一下紧箍咒,所以才导致股市长期处在熊市。本月初,上证指数一度暴涨至3400点,有官媒发表评论指出股市与中国出色的疫情防控有关,有股民反驳道,之前防控也很高效,为何没涨?美国疫情防控很差,股市也一样狂涨。不要什么事都与制度、政治上攀扯。如果政治正确是股市第一位的,那最近几年A股市场长期低迷,如何解释?这到底是制度优势还是制度劣势?

鉴于国内资本市场问题很多,矛盾突出,中央决策层已经非常重视。2020年6月18日,中国证监会主席易会满代为宣读刘鹤副总理的致辞,其中提到:要坚持建制度、不干预、零容忍,加快发展资本市场,要坚持市场化法治化原则,完善信息披露、发行、退市等基础制度,着力增强交易的便利性、市场的流动性和市场活跃度。鼓励中长期资金开展价值投资的制度体系,强化对市场中介机构的监管,大幅提高对财务造假等违法违规行为的打击力度,加快推动证券代表人诉讼机制落地,更好地保护投资者利益。

刘鹤副总理的致辞大意为: 对资本市场重在建设和完善制度,政府权力不干预资本市场的发展,坚持资本市场走市场化、法制化的道路。

7月30日,中央政治局会议指出:要推进资本市场基础制度建设,依法从严打击证券违法活动,促进资本市场平稳健康发展。要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位,促进房地产市场平稳健康发展。中央会议传达的信息很明确:稳住楼市,加快发展资本市场。严厉打击资本市场的违法犯罪活动。

中美两国之间越演越烈的竞争,直指两个维度的新战场:金融资本与创新科技。中国要努力摆脱当前的债务驱动模式,转为创新驱动;要扭转以房地产、基建为代表的,钢筋水泥式的高耗能、低产出的GDP增长,实现以技术创新和技术升级,以效率为代表的数字经济的高效增长。就必须加快发展资本市场。

2020年的新冠状病毒疫情彻底改写了过去数十年的世界格局。全球化产业的中断、脱钩到技术冷战,经济冷战和意识形态的分歧与对抗,都毫无疑问地表明:当下中国面临百年未有之大变局。

中美之间或明或暗的大国对抗,本质上是在争夺数字文明的制高点。谁控制了数字文明的新边疆,谁掌握了数字技术的制空权,谁就可以傲视群雄,控制未来世界的走向。

无论是大国博弈,还是当下国内的发展瓶颈,都直指资本市场这一战略要塞,而国内资本市场的繁荣必定以市场化、法制化为目标。

过去数百年风云变幻的金融帝国史,以及美英等发达国家的资本市场,都指明:资本市场的繁荣,最大的阻力不是来自广大的中小散户,也不是来自上市企业,而是来自政府的权力。通俗点说:股市的繁荣,必定以政府权力的让渡为前提。政府对股市的干预越多,股市越不可能发展起来,政府对股市的干预越少,股市发展得就越快越健康。权力与资本市场——博弈关系:权力对资本市场的影响和作用力越大,资本市场则会如一潭死水;权力对股市的影响越小,干预越少,股市就会越繁荣。政府权力的退出,会促进生态的繁荣,激发市场的创造活力,并激励企业创新,技术创新,成为拉动国民经济的新引擎。

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